第一编 不良资产处置的相关法律问题

不良资产处置能力创新

——构建资产投行模式，助力效益提升

屠朝锋^[1]

在当前经济转型期，不良资产处于高发周期，投资不良资产项目也渐成投资界的一个热潮。众所周知，投资要解决“募、投、管、退”四个环节，投资不良资产，就要解决处置不良资产这个投资退出的核心问题。在当前形势下，常规的资产处置方法，面临诸多困难，司法拍卖处置也面临着大量流拍而无法完成处置变现。为此需要调配与汇聚资源，用更多的维度与工具，协同处置不良资产，建立“大处置”的思维。笔者从“专业+资本+资源+资产”的角度出发，谈一下投行模式下的资产处置观点。

一、投资不良资产的获利逻辑

投资不良资产的底层获利逻辑，可以总结成四个方面：

第一，赚折扣收益的钱。在特殊时期通过折扣方式买到资产，后期通过司法方式扩大承债主体，或通过信用修复加强偿债能力，借此获取一定收益，可把此称之为资产项目信用修复带来的收益。

第二，赚经济周期的钱。经济低迷时期，用低价购买大量不良资产，当经济转好时，在资产价格上涨时期，出售所购不良资产，通过经济周期波动，获得资产价格利差。此种情况下，关键是对经济趋势与资产价格趋势的把控能力。如果节拍没踏对，再强的处置能力在大形势面前都会显得乏力，一定要顺势而为、敬畏周期。

第三，赚自身资源禀赋的钱。以不良资产投资配资市场为例，这个市场是分层的，比如有的资产公司可以拿到3%～4%的低成本资金，这就是特殊资源禀赋的价值。如果资源禀赋是拥有某个特殊领域的专业技能，那就充分利用好本身资源禀赋这个特质创造价值。

第四，通过主动的资产管理，以及资源整合等多种方式，提升资产价值，这也是最难赚的钱，需要成体系的资产投资与处置方法，真正地通过整合资源，创造价值，提升资产价值。

二、不良资产业务经营当前局面

（一）市场规模大

当前伴随国际经济环境变化，以及中国经济与产业结构转型，社会经济去杠杆，房地产行业调整等因素，当前国内不良资产市场规模较大。显然，任何国家的经济结构转型都需要持续一定时期，可以预见，未来境内不良资产管理行业会继续维持一定的市场规模。

（二）收益弹性大

不良资产的另类非标属性，使得不同风格的投资与处置机构都可能找到匹配自己的利益点。通常民营机构年化收益率在15%～30%；规模央企国企回报率在10%～15%；专业处置机构回报率20%左右，整体收益弹性比较大。

（三）投资项目难

当前不良资产投资与处置市场发生了根本性变化，市场中的投资资金充裕，钱投不出去，出现优质资产荒、投资焦虑症。

（四）处置资产难

当前，不良资产的底层资产并没有发生大幅度升值，反映在资产处置方面，表现为资产流动性差，资产处置处于艰难状态。

三、不良资产周期变化成因

当前不良资产市场的现状，概括来讲有以下几个方面原因。

（一）此不良资产，非彼不良资产

从1999年不良资产市场开始到现在，业界一直把这个行业称之为不良资产市场，但现在市场上的不良资产，并非当年的不良资产。当年的不良资产基本是银行核销的损失类不良资产，投资此类资产耗费的投资本金极低；而当前的不良资产更多是以拥有较高金融属性的底层资产（如地产等）为主导。

（二）金融类资产——金融与非金资产

之前不良资产更多表现的是银行等金融机构经营过程中产生的不良资产，而当前企业经营过程中产生的非金类不良资产也逐渐增多，例如，当前房地产开发企业所产生的不良房地产项目数量较多等。

（三）损失类资产——可疑类资产

不良资产市场刚开始时，市场上流转的基本属于损失类不良资产，通常没有抵/质押物作债权保障，投资价格较低。近年来市场上的不良资产基本都是附带有较充足抵押物的可疑类不良资产，价格较高，甚至居高不下。并且本轮周期下不良资产，单笔不良的户数越来越大，处置过程中的对手盘越来越强。

（四）法律技能主导——专业与资本协同

从不良资产处置的角度来讲，既往的不良资产由于是损失类不良资产，投资价格低，但对资产处置，特别是法律技能要求高，通过司法处置等主要方式获利。当前的不良资产处置不仅仅需要高超的法律技能，由于其底层资产常表现为高价值的金融属性（如地产等），其处置过程就需要高额的资本给予协同。

四、投行化处置不良资产

投行化处置不良资产，需要先理解投行化的实质，提高思维宽度，充分理解其特点，汇聚协调各方面资源，并给予合理机制，以平衡各方面的权益实施，下面分几方面分析：

（一）何谓投行化

谈到投行化处置不良资产，不同人能从不同角度讲出投行的模样。笔者对投行的理解是：投行就是资源的配置者，是问题的解决者和价值的创造者，符合这个思维的是投行思维。许多人把投行和投资混淆，本质上投行并不是金主，不是投资者，而是通过专业能力，将资金投资者汇聚起来，组织实施投资，在“募、投、管、退”的流程中实施资源的配置。

（二）专业+资本+资源+资产

深入分析资产投行的运作本质，包括其中各种要素的运营，都是围绕“专业+资本+资源+资产”这四个方面展开的。投行化处置资产，其实日常很多人都可能在不良资产某个环节上做了一些尝试，近几年不良资产规模机构，则更加强化了投行运作这个特点。

（三）理念创新

一是从法律思维到法商思维转变。作为法律人，不能把思维仅仅停留在单一的打官司司法处置推进上。从投资学来讲，处置需要投入方方面面的成本，站在处置的角度来讲，你的处置收益会决定要投入多大额度。

二是要从单一处置到资源配置转变。单一的处置方法，在当前市场上较难有好的效果。当前的市场环境下，如提高处置效率，需要通过各方面的资源配置来进行处置。

三是从个人英雄思维到渠道合作思维转变。一定要建立渠道合作或协同的资产处置思维，以司法处置不良资产为例，资产处置可能需要经历案件一审、二审、强制执行、司法拍卖等多个司法程序。作为专业人士，单凭一己之力，不太可能在全过程都保持最优的解决方案，处置中的某个环节或程序大概率需要专业机构或人士的协同合作，才能保障解决问题的资源始终处在最优化的状态。

四是从服务思维到投资思维转变。服务思维重过程、重体验，而投资思维是以结果为导向。在能力建设方面，搞好投行化处置，笔者认为应当构建四大基本能力：专业引领能力、产融结合能力、资金资本组织能力、社会资源配置能力，缺乏这四种能力，投行化运作将无法开展，这是个系统性的工程。

（四）应用场景

投行化处置不良资产的应用场景主要在这几个方面：危困房地产项目盘活、中大型企业纾困重组、企业主辅资产剥离、企业破产重整项目。这些大型或者复杂项目才具备应用投行化处置手段的基础。

（五）专业引领

投行化处置强调专业引领，为此有必要强调专业圈的建设，专业圈包括：法律、税务、融资、产业等。投行作为资源的配置者必须凝聚这些专业圈层的力量。

（六）资本圈融资

在资金资本组织支持方面，需要识别市场资金类型、资本性质、资本组合、资金周期和收益要求。市场上有若干个资金机构，应把每个资金机构的属性掌握，以便于在操作具体项目时做好匹配工作。

（七）产融结合

以投行化处置资产，最终资产处置时的资产一定是回归到了产业界。为此实施产业和资本的结合，才能给大型资本投资者提供退出的系统机制，否则资本投资者，不知道投资怎么实现退出，也就不太可能实现最初的投资目的。

最后，总结什么是投行化处置不良资产，笔者认为，其实就是对资产主动管理、工具创新、发现价值、提升价值。在当前市场环境下，资产处置创新永远在路上。

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[1] 屠朝锋，广东南国德赛律师事务所律师。